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大悦城控股集团股份有限公司相 关债券 2025 年追踪评级论说（22 大悦 02、23 大悦 01、22 大悦 01） 中鹏信评【2025】追踪第【415】号 01                 信用评级论说声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成交付关系外，本评级机构及评级从业东说念主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行动寂然、客不雅、公正的关联关系。 本评级机构与评级从业东说念主员已推行尽责看望义务，有充分根由保证所出具的评级论说谨守了委果、客不雅、 公正原则，但分歧评级对象过甚谋划方提供或已阐扬对外公布信息的正当性、委果性、准确性和完好意思性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级模范和责任方法对评级闭幕作出寂然判断，不受任何组织或个东说念主的影响。 本评级论说不雅点仅为本评级机构对评级对象信用景色的个体观念，不行动购买、出售、抓有任何证券的 提议。本评级机构分歧任何机构或个东说念主因使用本评级论说及评级闭幕而导致的任何损失负责。 本次评级闭幕自本评级论说所注明日历起奏效，有用期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续期间变更信用评级。本评级机构提示报 告使用者应实时登陆本公司网站感情被评证券信用评级的变化情况。 本评级论说版权归本评级机构系数，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除交付评级公约商定外， 未经本评级机构书面欢喜，本评级论说及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行径或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司  大悦城控股集团股份有限公司谋划债券2025年追踪评级论说（22大          悦02、23大悦01、22大悦01） 评级闭幕                             评级不雅点                                  ?     本次品级的评定是有计划到：大悦城控股集团股份有限公司（以下简               本次评级        前次评级                                        称“大悦城”或“公司”，股票代码：000031.SZ）房地产开拓销售 主体信用品级              AAA    AAA         限制仍位于行业前线，在售及储备名目质料较优，买卖地居品牌影 评级预测                踏实      踏实         响力和运营智商较强，仍可为公司孝敬一定的现款流和利润，公司                                        临一定的资金压力，存在一定的或有欠债风险。                                  公司主要财务数据及方针（单元：亿元）                                             名目        2025.3      2024       2023       2022                                      总钞票              1,775.00   1,785.75   1,980.61   2,144.32                                      归母系数者职权           103.54     105.96     138.43     154.02  评级日历                                      总债务               675.62     674.34     738.95     764.23                                      净利润                  0.65     -25.59       1.21     -22.23                                      策动行径现款流净额            6.43     66.17     106.42      27.10                                      销售毛利率             34.60%    21.76%     26.47%     24.06%                                      EBITDA 利润率             --   16.21%     31.45%     11.73%                                      总钞票酬报率                 --     1.35%      2.90%      1.03%                                      剔除预收款项的钞票欠债                                      率                                      净欠债率              97.68%    99.85%     99.21%     86.53%                                      EBITDA 利息保险倍数          --       1.73       2.84       1.18 谋划阵势                                 总债务/总本钱           61.87%    61.87%     61.58%     61.67%                                      OCF/净债务            1.58%    15.95%     23.27%       6.59% 名目负责东说念主：郜宇鸿                                      速动比率                 0.64       0.59       0.55       0.60 gaoyh@cspengyuan.com                                      现款短期债务比                --       1.50       1.36       2.30                                  云尔起原：公司 2022-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元 名目组成员：李莹莉                        整理 liyl@cspengyuan.com 评级总监： 谋划电话：0755-82872897 正面 ?    公司仍具有很强的详尽竞争智商和品牌影响力。2024 年公司房地产销售限制诚然下滑，但仍位居行业前线；买卖地      产仍看护较强的品牌影响力和运营智商，追踪期内投资物业及谋划服务业务阐明优于商场，仍为公司孝敬一定的现      金流和利润。 ?    融资渠说念畅通，钞票质料尚可，抗风险智商踏实。公司银行融资、公开商场债券融资、ABS、CMBS、REIT 等种种      化融资渠说念畅通，2024 年首单奢靡 REIT 刊行得胜，本钱商场招供度抓续提高。公司钞票以一二线城市房地产开拓      名目及地盘储备、自抓买卖物业等为主，钞票价值全体质料尚可。 感情 ?    臆想公司销售仍承压。2024 年公司全口径销售额同比下落 19.88%，房地产商场仍在筑底回稳阶段，需抓续感情公司      重心名目入市节拍及去化情况。 ?    公司盈利智商方针弱化。因结算名目各异，公司策动性业务利润抓续收窄，存货跌价损失、勾搭名目投资损失侵蚀      利润，2024 年公司包摄于母公司的吃亏额扩大。 ?    公司仍靠近一定的资金压力。截止 2024 年末，公司在建名目臆想尚需投资 542.03 亿元（剔除累计已投资大于臆想总      投资的名目），全体限制仍较大。 ?    需感情公司或有欠债风险。截止 2024 年末，公司对外担保余额 36.63 亿元，主要为对参股及勾搭开拓公司的担保。      同期末公司要紧未决诉官司项三笔，主要由名目勾搭开拓方的资金纠纷、债务纠纷引起，部分勾搭方存在负面舆情，      或对公司产生一定影响。 异日预测 ?    中证鹏元予以公司踏实的信用评级预测。咱们合计公司在售名目质料较好，买卖地产运营智商较强，融资渠说念畅通，      抗风险智商踏实。 同行相比                方针            金茂投资           大悦城         滨江集团         金融街     全口径公约销售金额（亿元）                 982.55      369.00      1,116.30     194.51     总钞票（亿元）                      3,634.42    1,785.75     2,590.83    1,216.33     营业收入（亿元）                      530.83      357.91       691.52      190.75     净利润（亿元）                        14.84       -25.59       37.91     -115.56     销售毛利率（%）                       14.00       21.76        12.54         3.00     剔除预收款项的钞票欠债率（%）                69.92       72.88        61.42       76.41     流动钞票盘活率（次）                       0.20        0.27         0.28        0.23     总钞票盘活率（次）                        0.15        0.19         0.25        0.14 注：（1）金茂投资为上海金茂投资管制集团有限公司的简称（2）以上各方针均为 2024 年数据。 云尔起原：Wind，各企业公开云尔，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子     评级方法/模子称号                                                         版块号  房地产开拓企业信用评级方法和模子                                                   cspy_ffmx_2023V1.0  外部特殊援手评价方法和模子                                                      cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已露馅于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及闭幕    评分要素         方针               评分品级         评分要素       方针                 评分品级                 宏不雅环境                  4/5                初步财务景色                       5/9                 行业&策动风险景色             7/7                   杠杆景色                      5/9    业务景色                                       财务景色                  行业风险景色               3/5                   盈利景色                       中                  策动景色                 7/7                流动性景色                        7/7  业务景色评估闭幕                             7/7   财务景色评估闭幕                                  7/9                 ESG 身分                                                                  0  调理身分           要紧特殊事项                                                                  0                 补充调理                                                                    0  个体信用景色                                                                               aa+  外部特殊援手                                                                                 1  主体信用品级                                                                           AAA 注：各方针得分越高，默示阐明越好。 本次追踪债券概况      债券简称            刊行限制（亿元）        债券余额（亿元）          前次评级日历         债券到期日历 注：债券余额为 2025 年 6 月 23 日数据。 一、 债券召募资金使用情况 召募资金专项账户余额为0.00元。 召募资金专项账户余额为0.00元。 召募资金专项账户余额为200.41万元。 二、 刊行主体概况   追踪期内，公司称号、注册本钱、实收本钱、股权结构未发生变化。截止2025年3月末，中粮集团 有限公司（以下简称“中粮集团”）径直抓有公司20.00%股权，通过全资子公司明毅有限公司曲折抓有 监督管制委员会，2025年3月末公司产权及阻挡结构关系如附录二所示。   公司系中粮集团旗下以住宅地产和买卖地产为中枢板块，涵盖旅馆、写字楼、长租公寓等多业态的 详尽地产开拓平台。截止2024年末，大悦城地产有限公司（证券简称“大悦城地产”，代码：0207.HK） 已经公司要紧子公司，负责买卖地产建设及运营业务。 表1 2024 年末大悦城地产主要财务数据（单元：亿元）   公司简称       抓股比例           总钞票         系数者职权        营业收入       净利润   大悦城地产            64.18%    1,352.25       553.97     198.31     -2.94 云尔起原：Wind，中证鹏元整理 三、 运营环境    宏不雅经济和政策环境 内需，推动经济安逸朝上、结构向优 平。一揽子存量政策和增量政策抓续发力、靠前发力，后果冉冉显露。分娩需求不竭复原，结构有所分 化，工业分娩和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保抓韧 性，奢靡超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型经过中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高期间产业稳步增长，债务和地产风险有所下落，外洋出入景色精好意思，商场活力信心增强。二季 度外部气象严峻复杂，关税政策和大国博弈下出口和休闲率或靠近压力。国内新旧动能调理，有用需求 不及，经济的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅政策愈加积极，加速推动一揽子存量政策和增量政策落 实，进一步扩内需尤其是提振奢靡，效率稳劳动、稳企业、稳商场、稳预期，以高质料发展的细则性应 对种种不细则性。二季度货币政策不竭看护限度宽松，保抓流动性充裕，推动通胀和缓回升，不竭踏实 股市楼市，竖立新式政策性金融用具，援手科技革命、扩大奢靡、踏实外贸等。财政政策抓续使劲、更 加牛逼，财政刺激有望加码，加多刊行超长久终点国债，援手“两新”和“两重”规模，扩大专项债投 向规模和用作名目本钱金范围，同期鼓动财税体制校正。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房， 抓续使劲推动房地产商场止跌回稳。科技革命、新质分娩力规模要因地制宜推动，抓续增强经济新动能。 面对外部冲击，我国将以更自豪度促进奢靡、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲有用的政接应答外部 环境的不细则性，臆想全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。   详见《关税博弈，强项作念好我方的事情——2025年二季度宏不雅经济预测》。   行业环境   （一）房地产行业   房地产商场销售端呈现止跌回稳趋势，高能级中枢城市领先栽植，供给端复苏仍需时刻，地盘投 资及新开工仍在低位，在融资援手和去库存政策落地催化下，房企资金面有望改善。2025年房地产市 场仍承压，但跌幅有望收窄，行业进入磨底栽植阶段。 中城市成交面积同比已汇集改善接近8个月，高能级中枢城市一、二手房成交量快速栽植，一线城市房 价趋于踏实。受库存高企、策略收缩影响，房企聚焦高能级城市土拍商场，寰宇地盘商场短期仍承压， 新开工面积、房地产开拓投资增速仍处于低位，全体投资意愿未赫然改善。行业融资政策抓续宽松，专 项债收地加速，房企到位资金有所好转，但需感情弱天禀房企的政策落地后果。全体来看，2025年中国 经济表里部压力仍存，住户收入预期较弱，商场仍在磨底状态，但供需两头政策抓续发力，行业基本面 有望冉冉栽植。   详见《信用预测2025 | 房地产行业：“止跌”基础仍待夯实，房企收缩过冬》。   （二）买卖地产   买卖地产“以价换量”应答需求下滑，行业冉冉转向存量竞争，零卖物业阐明优于办公物业，但 均靠近一定的下行压力，头部运营商具备先发上风，行业向头部聚合   我国买卖营业用房、写字楼投资均于 2017 年下落，年投资额较高点接近腰斩，新开工面积抓续下 滑，行业全体库存压力较大。需求方面，租借需求不及，商场浩荡以价换量，优质零卖物业出租情况整 体优于办公物业。臆想 2025 年扩内需、促奢靡政策将不竭发力，奢靡商场有望冉冉复苏，但在短期内 住户预期偏弱的配景下，商铺及办公商场仍有压力。 图1 一 二 线 城 市 优 质 零 售 物 业 租 赁 情 况 （ 单   图2 一二线优质写字楼租借情况（单元：%、    位：%、元/平常米/天）                           元/平常米/月）         平均空置率        首层房钱（右）                 平均空置率        平均房钱（右）   -                             21 云尔起原：Wind，中证鹏元整理                       云尔起原：Wind，中证鹏元整理   头部运营商看护积极格调，行业向头部聚合。我国买卖地产开拓运营商主要为内资房地产开拓企业， 如万达商管、华润万象、龙湖集团等，部分港资专科运营商亦在内地零卖物业布局，包括太古地产、恒 隆地产、嘉里建设。连年房地产开拓商场抓续调理，内资运营商对买卖地产业务喜爱进度赫然提高，通 过加大轻钞票拓展力度、存量名目优化运营、细分赛说念布局，大齐企业买卖板块营业收入增速浩荡跨越 全体营收增速。仲量联行数据骄横，2024 年前十大运营商新增限制占重心 21 城新增限制的 51.1%，头 部企业强化高能级城市中枢肠段布局，行业进一步向头部聚合。   买卖地产融资渠说念畅通，或成为房地产开拓企业要紧融资途径。买卖地产的退出途径包括大量交游、 CMBS、CMBN、策动性物业贷、类 REIT、REIT。凭证中指接洽院数据，2024 年共有 260 宗买卖地产 大量交游，交游金额 1,338 亿元，平均单笔 5.8 亿元，买家以机构投资东说念主、方位国资为主，卖家以房企 为主。2024 年 1 月，央行松开策动性物业贷管制，允许披发策动性物业贷用于偿还该企业及集团控股公 司存量房地产规模的谋划贷款和公开商场债券，可有用补充房地产企业融资渠说念。截止 2025 年 5 月 22 日，我国共刊行奢靡基础设施 REIT 八支，系数刊行限制 213.26 亿元，奢靡基础设施 REIT 的刊行，打 互市业物业“投融管退”全人命周期。   全体看，现时买卖地产商场正向高质料发展转型，行业发展模式向增量运营升沉，头部运营商看护 扩展顺次，依托先发上风构建中枢竞争力。但短期内买卖物业存量竞争加重，宏不雅环境复杂多变，需求 抓续承压，买卖地产仍有承压。 四、 策动与竞争   公司主要从事房地产开拓、买卖地产开拓及运营业务，追踪期内房地产开拓销售抓续承压，结算收 入及利润进一步下滑；依托品牌效应和精好意思的运营管明智商，买卖地产运营较为矜重，仍可为公司孝敬 现款流和利润，业务要紧性提高。   旅馆运营方面，2024年公司旗下旅馆入住率同比有所下滑，昔时营业收入有所下落。 表2 公司营业收入组成及毛利率情况（单元：亿元）          名目                       金额         占比           毛利率        金额           占比           毛利率 商品房销售及一级地盘开拓            283.86     79.31%      14.26%      290.44       78.96%         19.56% 投资物业及谋划服务                52.43     14.65%      59.53%        53.93      14.66%         61.24% 旅馆策动                      8.69        2.43%    31.49%         9.70         2.64%       35.27% 管制输出                      2.07        0.58%    80.32%         2.66         0.72%       84.58% 物业过甚他管制                   9.74        2.72%    11.60%         9.33         2.54%        6.93% 其他业务                      1.11        0.31%    59.03%         1.77         0.48%       67.36%           系数            357.91    100.00%      21.76%      367.83      100.00%         26.47% 云尔起原：公司 2023-2024 年年度论说，中证鹏元整理   （一）房地产开拓业务   公司仍具备限制上风，但销售事迹有所下滑；公司投资进一步收缩，优质新增名目对当期销售提 抖擞用较强，名目储备充裕，但需感情部分名目去化情况   追踪期内公司销售面积与销售额均大幅下落，但仍处于行业前线，仍具备一定的限制上风。 位于西安市浐灞生态区（2宗）、西安市长安区、杭州市萧山区、三亚市；2024年公司在杭州市、西安 市永诀收场销售额93.73亿元、60.69亿元，新增名目对当期销售额提抖擞用赫然，需抓续感情公司名目 投资情况过甚销售去化进展。   房地产开拓销售收入仍承压。2024年公司主要结算名目位于南京市、深圳市、成齐市、金华市，与 上年度销售区域基本匹配。但2022年以来房地产商场价钱有所下行，公司商品房销售及一级地盘开拓毛 利率有所下滑。2024年末，公司公约欠债余额249.96亿元，公约欠债对收入遮蔽倍数较低。 表3 公司全口径房地产开拓业务主要策动方针 方针称号                                                2024 年                    2023 年 新开工面积（万平常米）                                                   30.54                     97.62 齐全面积（万平常米）                                                   230.06                    359.04 结算面积（万平常米）                                                   198.24                    287.01 结算金额（亿元）                                                     392.72                    651.93 结算均价（元/平常米）                                               19,810.33                22,714.54 公约销售面积（万平常米）                                                 166.91                    223.01 公约销售金额（亿元）                                                   369.00                    460.55 销售均价（元/平常米）                                               22,107.72                20,651.44 注：全口径名目包含公司并表及一齐职权抓股名目。 云尔起原：公司 2023-2024 年年度论说及公司提供，中证鹏元整理 表4 公司新增名目情况 名目                                                      2024 年                      2023 年 新增名目数目（个）                                     5            3 新增地盘计容建筑面积（万平常米）                           55.86        16.80 新增地盘总价款（亿元）                                84.26        63.34 职权对价（亿元）                                   33.16        29.74 楼面均价（万元/平常米）                                1.51         3.77 新增名目所处区域                              杭州、西安、三亚     上海、西安、南京 云尔起原：公司 2023-2024 年年度论说及公司提供，中证鹏元整理   公司在售名目所处区位优良，土储限制大，但仍需感情部分名目去化情况。截止2024年末，公司主 要在售名主义待售面积系数703.49万平常米；公司待售面积中一线城市、二线城市、三四线城市占比分 别为9%、69%、22%，其中成齐、武汉、西安、昆明等重心二线城市占相比高。2024年末公司地盘储备 限制剩余可开拓计容建筑面积821.58万平常米，土储限制小幅下落，但仍较为充沛，地盘储备以朔方大 区和西南大区为主。公司待售名目区域布局相对漫衍，一二线城市占相比高，各能级城市销售孝敬愈加 多元化，为自后续发展和风险瞩目奠定了较好的基础。中证鹏元感情到，房地产商场处于筑底回稳阶段， 公司部分名目去化较慢，异日骨子销售情况存在不细则性。   截止2024年末，公司在建名目臆想尚需投资542.03亿元（剔除累计已投资大于臆想总投资的名目）， 以西安、武汉、南京名目为主，公司仍靠近一定的资金压力。公司在建名目以住宅名目为主，商办亦有 较大体量，部分买卖及办公居品异日可能存在一定的去化压力。   （二）地产运营业务   公司在买卖地产规模具备较强的品牌上风和运营管明智商，出租率仍看护较强韧性；首单奢靡 REIT落地，拓宽公司买卖钞票退出渠说念，商场招供度抓续提高   买卖板块策略要紧性提高，品牌价值仍较强。追踪期内，公司策略更新为“非常的城市运营与好意思好 生存服务商”，提高买卖引颈地位，存身于“大悦城” “大悦汇”两大模范居品线，抓续扩大策动业 务疆城。2024年，公司开业三家购物中心，新开业购物中心出租率均处于较高水平；2024年末，公司在 营名目36个（含轻钞票和非模范化居品），总买卖面积375万平常米。诚然追踪期内公司运营的购物中 心出租率略有下滑，但全体出租率仍看护较高水平（2024年平均出租率95.1%），销售量和客流量同比 均有增长，仍具有较强的品牌上风。   公司首单奢靡REIT落地，拓宽公司买卖钞票退出渠说念，减轻资金压力。2024年9月，中原大悦城购 物中心顽固式基础设施证券投资基金（180603.SZ，简称“中原大悦城买卖REIT”）上市，召募限制   公司写字楼、产业地产全体策动较为矜重。公司办公及产业物业位于北京、深圳、香港，所处区位 优良，2024年写字楼平均出租率91.1%，深圳产业园区平均出租率98.2%，出租率看护较强韧性。 五、 财务分析      财务分析基础讲解   以下分析基于公司提供的经信永中庸管帐师事务所（特殊庸俗结伴）审计并出具模范无保寄望见的   追踪期内公司盈利智商有所下滑，公司主动压降债务限制并调理债务结构，重复钞票减值，公司 钞票限制仍有裁汰，在手钞票质料尚可，再融资渠说念畅通，偿债压力可控      本钱实力与钞票质料   受公司主动压降债务、钞票减值、名目结转等身分影响，追踪期内公司总钞票仍有下落。存货已经 公司钞票的主要组成，追踪期内主要对南京天悦锦麟、深圳中粮悦章凤凰里、南京天悦风华、杭州悦著 云轩名目参预建设，名目所处区位较好，钞票质料尚可；同期较大限制的名目结转，公司存货有所减少。 长久股权投资限制小幅增长，主因对杭州一调解开拓名目追加投资、新增抓有中原大悦城买卖REIT的 职权（原始职权东说念主认购40%）。   截止2024年末，公司受限钞票账面价值363.00亿元，主要为因告贷典质的存货和投资性房地产，其 中因法院冻结资金及践约保证金受限的货币资金2.16亿元。公司另有使用范围受限的货币资金99.87亿元， 主因预售监管、贷款监管、召募资金专用账户监管，使用受限资金限制同比扩大。   追踪期内，公司购买深圳市锦峰城房地产开拓有限公司少数股东股权，重复2024年公司存在一定亏 损，期末系数者职权限制有所下落。综勾搭用下，公司产权比率有所裁汰，但仍较弱。 图3 公司本钱结构                          总欠债           系数者职权            产权比率（右） 云尔起原：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 表5 公司主要钞票组成情况（单元：亿元）        名目                金额             占比              金额            占比            金额            占比 货币资金                270.00           15.21%        270.89        15.17%        300.85        15.19% 存货                  756.40           42.61%        767.85        43.00%        919.41        46.42% 流动钞票系数            1,245.97          70.20%       1,251.73        70.10%    1,449.76          73.20% 长久股权投资              139.94              7.88%            140.70              7.88%            128.77            6.50% 投资性房地产              306.61             17.27%            308.55             17.28%            314.88           15.90% 非流动钞票系数             529.03             29.80%            534.02             29.90%            530.85          26.80% 钞票系数               1,775.00           100.00%           1,785.75        100.00%          1,980.61             100.00% 云尔起原：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利智商    公司策动性业务利润抓续收窄，2024年刊行中原大悦城买卖REIT收场一定例模的钞票处理收益， 但存货跌价损失、勾搭名目投资损失侵蚀利润，公司盈利智商方针有所弱化。诚然房地产行业出现筑底 回稳迹象，但趋势有待进一步明确，且向公司策动端传导仍需时日，需抓续感情房地产行业周期波动对 公司盈利情况的影响。 图4 公司盈利智商方针情况（单元：%）                                EBITDA利润率                   总钞票酬报率 云尔起原：公司 2023-2024 年审计论说，中证鹏元整理      现款流与偿债智商    追踪期内，公司压降债务限制，优化债务结构，非标融资占等到债务成本均有所下落。2024年公司 获批“白名单”名目12个，策动性物业贷款名目7个，银行贷款融资有所增长；刊行中期单据50亿元， 公开商场融资滚续渠说念畅通。追踪期内，中信建投-沈阳大悦城钞票援手专项预备辩别并完成计帐；公 司刊行中原大悦城买卖REIT，收场钞票出表融资。2025年3月末公司总债务675.62亿元，债务限制仍较 大。 表6 公司主要欠债组成情况（单元：亿元）         名目                   金额                  占比                 金额                  占比                 金额            占比 短期告贷                          6.45              0.48%               23.90            1.74%             9.60     0.63% 应付账款                     116.24                 8.56%              131.69            9.61%        159.81       10.52% 公约欠债                     254.70             18.75%                 249.96            18.24%       316.79       20.85% 其他应付款                    200.27             14.74%                 200.26            14.62%       187.72       12.35% 一年内到期的非流动欠债              135.03                 9.94%              155.07            11.32%       205.89       13.55% 流动欠债系数                  766.03    56.39%       814.06             59.41%       957.85    63.03% 长久告贷                    425.90     31.35%      403.55              29.45%      405.03     26.65% 应付债券                    108.23      7.97%          91.82            6.70%      102.48      6.74% 非流动欠债系数                 592.52    43.61%       556.14             40.59%       561.81    36.97% 欠债系数                   1,358.55   100.00%     1,370.20            100.00%     1,519.66   100.00% 总债务                     675.62    49.73%       674.34             49.21%       738.95    48.63% 其中：短期债务                 141.48     20.94%      178.97              26.54%      214.30     29.00%     长久债务                534.13     79.06%      495.37              73.46%      524.65     71.00% 云尔起原：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    追踪期内公司销售承压、盈利弱化，EBITDA利息保险倍数下滑、OCF对净债务的遮蔽进度有所下 降。受益于债务限制的压降，公司速动比率、现款短期债务比均有栽植。截止2024年末，公司未使用授 信额度1,618.62亿元；截止2025年5月末，子公司中粮置业投资有限公司15亿元中期单据；公司ABS、 CMBS、REIT等多元化融资渠说念畅通。 表7 公司偿债智商方针                 方针称号                  2025 年 3 月              2024 年                2023 年 剔除预收款项的钞票欠债率                                   72.55%                72.88%               72.24% 净欠债率                                           97.68%                99.85%               99.21% EBITDA 利息保险倍数                                         --               1.73                  2.84 总债务/总本钱                                        61.87%                61.87%               61.58% OCF/净债务                                            1.58%             15.95%               23.27% 云尔起原：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理  图5 公司流动性比率情况                         速动比率                       现款短期债务比  云尔起原：公司 2023-2024 年审计论说，中证鹏元整理 六、 其他事项分析    过往债务践约情况   凭证公司提供的企业信用论说，从2022年1月1日至论说查询日（2025年5月12日），公司本部不存 在未结清不良类信贷记载，已结清信贷信息无不良类账户；公司公开拓行的种种债券均按期偿付利息， 无到期未偿付或过时偿付情况。   凭证中国实施信息公开网，截止论说查询日（2025年6月11日），中证鹏元未发现公司被列入寰宇 失信被实施东说念主名单。   或有事项分析   截止2024年末，公司对外担保余额36.63亿元，主要为对合联营企业的担保。同期末公司要紧未决 诉官司项三笔，主要由名目勾搭开拓方的资金纠纷、债务纠纷引起。公司部分名目采纳勾搭开拓模式， 个别勾搭方存在债务过时、诉讼纠纷等负面事项，或对公司勾搭开拓名目过甚融钞票生影响，需感情公 司勾搭名目资金管控、实施协调及职权销售等情况。 七、 外部特殊援手分析   公司是中粮集团的要紧子公司，截止2025年3月末，中粮集团过甚全资子公司明毅有限公司系数抓 有公司69.28%股权。中粮集团行动国务院国有钞票监督管制委员会直属的以粮油食物全产业链为基础的 大型中央企业集团，本钱实力淳朴，且在行业地位、资源掌控、居品结构、品牌有名度以及商场与物流 网罗等方面具有权贵上风。   中证鹏元合计公司对中粮集团的要紧性为高度要紧，在公司靠近债务辛劳时，中粮集团提供特殊支 抓的意愿相配强，主要体当今以下方面：   （1）中粮集团是国资委首批细则的16家以房地产为主业的中央企业之一，公司业务范围遮蔽买卖、 住宅、产业地产、旅馆、写字楼、长租公寓、物业服务等规模，是中粮集团旗下唯独的地产投资和管制 平台，业务要紧性很高。   （2）公司对中粮集团总钞票限制孝敬较大。截止2024年末，中粮集团总钞票限制为6,999.86亿元， 公司钞票总和占中粮集团的比重达25.51%。2024年中粮集团收场营业收入6,101.57亿元，同期公司营业 收入占中粮集团的比重为5.87%，营业收入占比提高。   （3）公司为中粮集团旗下详尽地产开拓业务策动主体，亦为中粮集团旗下要紧的境内债券刊行主 体，公司违聚会对中粮集团的声誉或品牌形象、融资渠说念或融资成本产生较大的影响。 附录一 公司主要财务数据和财务方针（并吞口径）       财务数据（单元：亿元）   2025 年 3 月        2024 年       2023 年       2022 年 货币资金                        270.00       270.89       300.85       365.30 存货                          756.40       767.85       919.41       957.05 流动钞票系数                    1,245.97      1,251.73     1,449.76     1,577.07 投资性房地产                      306.61       308.55       314.88       338.13 非流动钞票系数                     529.03       534.02       530.85       567.25 钞票系数                      1,775.00      1,785.75     1,980.61     2,144.32 短期告贷                          6.45        23.90          9.60       38.11 公约欠债                        254.70       249.96       316.79       304.54 其他应付款                       200.27       200.26       187.72       339.49 一年内到期的非流动欠债                 135.03       155.07       205.89       121.14 流动欠债系数                      766.03       814.06       957.85      1,036.18 长久告贷                        425.90       403.55       405.03       474.21 应付债券                        108.23        91.82       102.48       114.69 长久应付款                         0.00          0.00       17.14        17.48 非流动欠债系数                     592.52       556.14       561.81       633.10 欠债系数                      1,358.55      1,370.20     1,519.66     1,669.28 总债务                         675.62       674.34       738.95       764.23 短期有息债务                      141.48       178.97       214.30       157.85 长久债务                        534.13       495.37       524.65       606.38 总债务                         675.62       674.34       738.95       764.23 系数者职权                       416.45       415.54       460.95       475.04 营业收入                         51.13       357.91       367.83       395.79 净利润                           0.65        -25.59         1.21       -22.23 策动行径产生的现款流量净额                 6.43        66.17       106.42        27.10 投资行径产生的现款流量净额                -1.55          4.91       64.45         -2.61 筹资行径产生的现款流量净额                -6.24        -93.14     -243.29        91.39              财务方针   2025 年 3 月        2024 年       2023 年       2022 年 销售毛利率                      34.60%       21.76%       26.47%       24.06% EBITDA 利润率                       --     16.21%       31.45%       11.73% 总钞票酬报率                           --       1.35%        2.90%        1.03% 产权比率                      326.22%       329.74%      329.68%      351.40% 剔除预收款项的钞票欠债率               72.55%       72.88%       72.24%       74.13% 净欠债率                       97.68%       99.85%       99.21%       86.53% EBITDA 利息保险倍数                    --         1.73         2.84         1.18 总债务/总本钱                    61.87%       61.87%       61.58%       61.67% OCF/净债务                     1.58%       15.95%       23.27%         6.59% 策动行径现款流/净债务                         1.58%    15.95%     23.27%   6.59% 速动比率                                  0.64     0.59       0.55    0.60 现款短期债务比                                 --     1.50       1.36    2.30 云尔起原：公司 2022-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（截止 2025 年 3 月末） 云尔起原：公司提供 附录三 主要财务方针计较公式 方针称号            计较公式 短期债务            短期告贷+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务调理项 长久债务            长久告贷+应付债券+其他长久债务调理项 总债务             短期债务+长久债务                 未受限货币资金+交游性金融钞票+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款类 现款类钞票                 钞票调理项 净债务             总债务-盈余现款 总本钱             总债务+系数者职权                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-管制用度-研发用度+固定钞票折旧、油气 EBITDA          钞票折耗、分娩性生物质产折旧+使用权钞票折旧+无形钞票摊销+长久待摊用度摊销+                 其他时时性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息开销+本钱化利息开销） FFO             EBITDA-净利息开销-支付的各项税费 解放现款流（FCF）      策动行径产生的现款流（OCF）-本钱开销 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /营业收入×100% 总钞票酬报率          （利润总和+计入财务用度的利息开销）/（今年钞票总和+上年钞票总和）/2×100% 产权比率            总欠债/系数者职权系数*100% 钞票欠债率           总欠债/总钞票*100% 速动比率            （流动钞票-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类钞票/短期债务 剔除预收款项的钞票欠债率    （欠债总和-预收款项-公约欠债）/（钞票总和-预收款项-公约欠债）*100% 净欠债率            净债务/系数者职权 附录四 信用品级标记及界说                     债务东说念主主体信用品级标记及界说 标记         界说 AAA        偿还债务的智商极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 AA         偿还债务的智商很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 A          偿还债务智商较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 BBB        偿还债务智商一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 BB         偿还债务智商较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 B          偿还债务的智商较地面依赖于精好意思的经济环境，负约风险很高。 CCC        偿还债务的智商很是依赖于精好意思的经济环境，负约风险极高。 CC         在停业或重组时可赢得保护较小，基本不可保证偿还债务。  C         不可偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标记进行微调，默示略高或略低于本品级。                     债务东说念主个体信用景色标记及界说 标记    界说 aaa   在不有计划外部特殊援手的情况下，偿还债务的智商极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 aa    在不有计划外部特殊援手的情况下，偿还债务的智商很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 a     在不有计划外部特殊援手的情况下，偿还债务智商较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 bbb   在不有计划外部特殊援手的情况下，偿还债务智商一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 bb    在不有计划外部特殊援手的情况下，偿还债务智商较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 b     在不有计划外部特殊援手的情况下，偿还债务的智商较地面依赖于精好意思的经济环境，负约风险很高。 ccc   在不有计划外部特殊援手的情况下，偿还债务的智商很是依赖于精好意思的经济环境，负约风险极高。 cc    在不有计划外部特殊援手的情况下，在停业或重组时可赢得保护较小，基本不可保证偿还债务。  c       在不有计划外部特殊援手的情况下，不可偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标记进行微调，默示略高或略低于本品级。                          预测标记及界说 类型         界说 正面         存在积极身分，异日信用品级可能提高。 踏实         情况踏实，异日信用品级大略不变。 负面         存在不利身分，异日信用品级可能裁汰。                        中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码外洋革命中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com